湘邮科技股吧招商基金李崟：白酒仍是稳健投资者首选 关注可转债
来源：新浪财经
3月20日19：30招商基金投资管理三部副总监、招商安泰平衡型基金、招商睿逸稳健配置混合型基金经理李崟 分享：2020年稳健收益策略。
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【李崟】：各位朋友，先介绍一下自己，我是招商基金管理有限公司投资三部副总监兼基金经理李崟，今天我讲的主题是2020年稳健配置策略。
非常感谢大家周末时间听我演讲，这两天市场波动非常大，我们在去年年报中写了对于今年市场的判断，当时认为跟2019年波动很小、收益很好的市场相比，2020年很有可能波动比较大、收益不是特别高。近三个月来，市场波动已经比我们想象的还大，在2020年怎么获得稳健收益，这是值得我们思考的问题。
今天讲三个部分：一是近期宏观环境，二是目前资本市场的情况以及我们的研究成果，三是介绍我管理基金组合的策略。
一、近期宏观环境
最近市场跌幅非常大，近期美股里的道指、纳指、标普下跌幅度非常大，包括黄金、原油跌幅也很大，原油已经跌到20年的新低，全球市场处于巨大波动过程中。
截止3月17日，美国AAA级企业债收益率是1.48%，高收益债平均达到8.41%，美国AAA级企业债跟高收益债信用利差几乎已经到08年的高度，说明市场处于非常恐慌的时间。截止3月18日，VIX指数已达到08年金融危机市场最恐慌的时候，指数上升到非常高。整体市场在不确定性非常大的情况下很惨烈，唯一确定的是VIX指数大幅走高，今年以来只有美元指数和港币为正收益，原油、欧洲各项指数、东亚指数、恒生国企，包括商品的小麦、大豆、铜，今年以来全部录得负收益。标普500指数12个月动态PE已跌到平均数以下。从整体利率水平的情况来看，可以明显看出近期负利率国债占比上升非常快。美国、欧洲、中国十年期国债收益率快速下降。
近期市场大幅调整之后，主要国家和美国的利差水平快速上升，中美利差一度最高达到200bp，这么看来，中国资产的性价比在提升，在全球风险资产暴跌的过程中，相对来讲中国的资产有一定吸引力，这也是这段时间以来中国股票市场表现相对比较好的基础逻辑。
美国期限利差，一年内曲线已两次倒挂，说明市场对于美国衰退的担忧预期非常强。
近期美元指数大幅上涨，这说明整体市场流动出现危机后，海外市场需要大量美元补充流动性，美元指数大幅上升过程中，人民币有一定压力，近日中国央行在香港发了一期央票，这也是稳定汇率的一个方法。
二、资本市场分析以及我们的研究成果
3月19日，Wind平均PE是16倍，历史上最大值58倍，最小值11倍，现在处于30%分位。沪深300平均估值是10倍，处于20%分位。中小板平均PE还有40倍，创业板综合还有89倍，也就是说现在市场跌了很多，如果看估值，上证50、Wind全A和沪深300依然有估值吸引力，但是中小板和创业板估值相对高估。
整体融资余额的情况，经过春节后市场大幅度上涨，投机气氛比较浓厚，近期融资余额有一定下降，说明市场处于比较平稳的状态。
陆股通流入流出情况，沪股通、深股通已经连续一周多净流出，这一点也反映了海外市场波动情况下，A股的海外投资者在不断减持国内的持仓，补海外的仓位，近一周市场跌幅比较大的板块都是海外投资者持仓较重板块。
银行间质押回购利率的情况，现在无论是1天、7天还是14天的利率都处在非常低的水平，目前银行间市场质押回购利率已创出09年以来最低水平，今天银行间、交易所利率都处在非常低的水平，说明流动性非常充裕。
下面简单说一下我们对于目前宏观经济的判断。简单总结有这么几点：一是国内宏观经济受疫情影响，一季度有一定压力，一季度经济压力可能在疫情结束之后需要二季度、三季度和四季度加大力度回补，一季度经济压力水平可能决定了二季度、三季度、四季度经济刺激程度。2020年是我国实现脱贫攻坚和小康社会的关键年度，所以我们预计疫情结束之后会有一系列促进经济增长的方案和政策。我们预计未来两、三个季度依靠投资的可能性大于依靠消费，毕竟消费失去了很难再补回来，比如餐饮，不可能再多吃，但是投资还是有可能的，本来一季度就是淡季，通过二、三季度回补来带动经济增长。
我们判断目前有一个较大的不确定性，春节后市场进入比较好的状态，大家对疫情的担忧没有那么重，但是近期在我国疫情状况出现明显好转的情况下，市场又进入新的低点，主要是海外疫情持续超预期。春节之后跟很多上市公司交流，大家还是很有信心的，尤以光伏企业为例，春节前没有停工，疫情影响不大，企业普遍反馈海外尤其欧洲的需求非常好。但是进入3月份后，海外疫情急转直下，导致海外的需求有可能受到重大影响，这一块比较关键，目前市场比较担心。
至于未来的产业政策，我们判断有可能在比较大的行业内配套出台产业政策，比如汽车，以前施行过关于购置税减半的政策，未来有可能重启购置税减半，一季度汽车消费非常惨淡，我今天看了一下主要上市公司一季度汽车销售情况，好的企业下降30-50%，比较差的下降了85%，所以汽车的压力非常大，未来可能会有一些配套措施。
除重启购置税，包括“汽车下乡”、新能源汽车补贴的延迟，到2020年，新能源汽车补贴到期，是否能将补贴延续，继续鼓励大家买新能源汽车，促进汽车消费产品升级换代？目前很多沿海城市还在进行汽车限购，这个政策很难动，因为城市的交通压力非常大。
房地产在三条底线不能触碰的前提下，可以从供求两侧做一些有利于行业增长的手段，只要坚持“房住不炒”这个基准准则，坚持不把房地产作为短期刺激手段，坚持稳房价、稳地价政策，在此基础上，对于房企的资金流、现金流管理上是不是能出一些配套政策，这样对于后三个季度的经济增长还是会有巨大帮助。
财政政策方面，可能把原来3个点的赤字率稍微扩大一些，包括政府专项债等，这些都是经济增长手段。现在需要观察3月底、4月初的政策走向、经济数据发布，观察下一步经济增长情况。
三、基金管理策略
为什么说今年是稳健配置策略？刚才说了，今年市场波动非常大，相对于波动而言，今年的收益像去年那么高是有难度的。今年想实现比较稳健的收益，我的组合管理来源于几个方面，一是转债，二是股票，三是新股申购。下面分别把这三个资产类别的想法跟大家介绍一下。
1、新股申购。通过研究发现，2020年新股申购收益比较可观，预计今年科创板发行有100家，每家平均融资规模10亿，预计科创板发行规模约1000亿，涨幅在50%左右，近期科创板的涨幅远大于50%。测算下来，今年科创板的申购收益大概有500-1000万，对于2亿左右的中小组合来说，收益的增强将非常明显。传统主板沪深两市，估算也有1000亿发行规模，新股贡献500万左右。按照目前新股涨幅来看，3亿以下的组合还有4-5分钱的收益。
2、权益类资产。我们管理的权益类资产主要分为几个层次：一是大类资产配置，我管理的这几只产品都不是纯股和纯债型产品，而是股债平衡型产品，既可以配置一定的债券，也可以配置一定的股票，管理的第一步是做大类资产配置，在此前提下做经济周期的判断，判断经济周期处于什么位置，进而决定权益资产和固定收益资产的大概比例。对于经济周期的判断是比较长期的，不会频繁变动。在大类资产配置的基础上进行行业配置，目前发展的经济阶段和经济周期的位置，决定了哪些行业比较受益，行业格局如何。我们管理的组合行业配置比较均衡，不会集中铺一些行业导致整体基金波动特别大，也不会特别大的偏离。
在行业配置的基础上进行个股选择，标准是一定在自己的能力圈范围内，对标自己能够理解的公司，这个公司一定要有比较坚强的护城河，因为本身企业之间的竞争非常惨烈，我们选择的公司一定有着强大的企业竞争护城河，以保证其竞争力。公司的历史业绩要比较好，我们很少投资拐点型公司，比如公司以前业绩不高，买了之后等它业绩转好，这样做的风险非常大。我们会根据公司过去3-5年的业绩增长情况进行判断，挣的是企业稳定成长的钱。
3、转债。近期转债市场又成为一个小热点，收盘之后上交所发布下一步将对转债市场的投机行为进行监控，近期有一些中小转债出现明显的投机气氛。跟股票相比，转债有几个特征：一是T+0交易，二是不设涨跌停板，最近很多小型转债动辄百分之几十的涨跌，波动非常大，每天换手有几十倍。很多中小型转债，特别是绝对价格在300元以上、溢价率100%的转债，风险非常大。
为什么转债市场现在成为热点？倒退到两年之前，转债市场基本快要消失了，那么为什么这两年转债市场突然火爆起来？主要是因为过去两年定增被严格限制住，很多上市公司已不能顺畅地在定增市场融到钱，他们纷纷转向转债融资。近一两年以来，大量企业在发行转债，现在转债市场比过去丰富了很多，各行各业公司都有，以前只有几只转债，行业也非常少，现在各个行业基本都有了转债，且转债发行条件比定增要求高，转债的转型会对ROE、资产负债率等作一系列要求，能发行转债的公司都是各行业相对比较好的公司，蕴含了很多投资机会。去年转债市场就已经获得了比较好的收益，转债指数涨了25%，转债市场逐渐受到大家关注，今年以来转债表现也不错。
转债市场从去年底到今年初出现了几个特征：一是有一定的绝对涨幅，二是溢价率提升，大家的投资热情非常高，我们判断出现这个现象的主要原因跟整体收益率水平下降较快有关，进入2020年以来，收益率水平快速下降，十年期国债收益率已下降至2.6-2.7%左右。作为债券资产，很难有比较好的收益，债券产品不断进入转债市场，推高转债价格，拉高转债溢价。我们判断今年转债依然存在不少投资机会，但转债市场不像股票，它比较专业，需要具有一定的转债投资知识来支撑。
我把未来关注的几个行业简单给大家介绍一下，目前我管理的基金主要分布在保险、地产、消费、高端装备制造等。目前比较看好国内保险公司的增长，特别是寿险公司的增长。随着这段时间海外市场大幅波动，海外投资者对于保险公司持仓比较重，近期外资流出导致保险公司跌幅较大。但是我们认为只要公司是好公司，基本面没有太大变化，未来这些公司还是非常适合做进一步投资。
受疫情影响，一季度新单增长肯定有一定压力，但2月份新增保单情况比我们想象的要好，比如某龙头保险公司，2月份新增保单只下降29%，2月份基本上大家都在家里，比st环保较高质量的保单大部分还是需要经纪人面对面签，我们本来预计可能有50%、60%、70%的跌幅，但是2月份保单只下滑29%，好于预期。过去一段时间保险公司的跌幅比较大，主要跟几个方面有关：一是受疫情影响，负债端新单增长乏力。二是资产端，2020年以来随着十年期国债收益率快速下滑，市场收益率水平下降比较快，导致保险公司特别是寿险公司资产端收益水平有一定压力。两端挤压，导致现在的跌幅。我们判断无论是负债端还是资产端，都有比较好的边际向好的变化，比如负债端，随着疫情慢慢结束，相信新增保单会快速增长。疫情结束之后，市场对保险意识的提升会有特别大促进，今年下半年可能有新增保单大幅增长。资产端目前收益率水平已经比较低了，在这个位置上如果继续特别看空债券收益率，|360003还是有一定风险的，如果未来三个季度经济增长比疫情期间明显恢复，债券的收益率水平可能有一次明显抬升过程，这样的话，保险两端都会有明显向好的变化，我们非常看好国内寿险公司的前景。
此外，我们也比较看好目前龙头地产公司的投资价值，地产在中国来讲是一个特别大的行业，行业每年的销售收入有15-16万亿，绝对是第一大行业。按照平均净利润10%测算，全国地产公司的利润水平有1.5万亿左右，这些钱总要平分在地产公司当中。现在资本市场对于地产给的估值非常低，部分地产公司已经公告了去年和今年一季度业绩情况，进取型公司还有30-50%的业绩增长，保守一点的地产公司也有15-20%的增长，但它们的估值基本都是个位数，前几天已跌至5倍以下，所以我们认为地产公司未来还是有一定投资价值。
目前中国依然处于比较明显的工业化过程中，很多领域的进口替代过程依然未结束，这些领域有行业竞争力、有科技含量的高端羚锐制药股吧装备制造企业是我们未来投资的重点。我们国家是消费大国，居民希望能吃得更好、穿得更好，这也是未来消费领域能出现比较好投资机会的重要保障。
经历这段时间股票市场的大幅暴跌，目前资本市场尤其股票市场的估值再次进入非常低估值水平。今年以来债券收益率持续下降，目前吸引力也已下降。转债作为专业投资工具，今年有一定机会。我们也测算了新股申购的情况，今年新股申购依然有机会，去年市场关注过一段时间，10月、11月左右由于个别新股出现上市破发，导致大家关注度不在这方面。很多投资者对于目前新股申购的策略没有完全搞清楚，尤其是在科创板新股政策下，新股收益是可以预期的，不像2011年一旦新股申购有收益就会不断拉高发行价格，最后导致进入非常恐怖的大幅下跌。现在新股的定价相比过去有非常大变化，一是高价剔除策略，报高了会被剔除掉，这就明显抑制了报高价的冲动。二是现在的定价主要是买方定价，一旦新股收益下滑，收益不明显，报价就会下降。我们观察了2020年以来的新股报价，已从最早期的50、60%分位逐渐下降到40%分位、30%分位、20%分位，甚至下降到1%、2%分位，它是博弈的过程，在这样的新股政策之下，2020年新股的收益还是非常明显。我们建议中等风险偏好的投资者可以关注股债平衡类基金，在当前市场比较低的位置，获取稳健收益是可以期待的。
先介绍到这里，接下来是问答环节。
【提问】：白酒未来还有上涨空间吗？
600703股吧【李崟】：白酒是中国特别有特色和有竞争力的行业，它有几个行业特征是其他行业所不具备的，一是白酒的库存不会跌价，同样是酒类行业，啤酒就做不到，包括奶制品也做不到，存货都会跌价，白酒不怕库存，因为它越放越值钱，此外，白酒没有海外投资者竞争。二是白酒的总量已经没有增长，现在全国白酒消费总量、白酒企业的总量都在下滑，为什么这些年白酒表现得非常好？因为我们的消费升级非常明显，大家喝的白酒越来越高端，原来喝八、九百的，现在喝茅台，原来喝七、八百的，现在喝五粮液，原来十块、二十块散装酒的，现在基本都是喝五十、一百的二锅头，未来白酒一定是头部集中化。笼统地说白酒未来有没有上涨空间，作为一个行业来讲，基本上没有空间，但是特别好的白酒品牌依然有空间。某龙头白酒公司最近下跌，26、27倍的估值，但基酒量已公布出来，要放五年，我们算了一下2025年酒的销量大概是今年的1.4倍左右，也就是有5年时间量增长40%。分析过去几十年的价格动态变化，平均每年变动9-10个点，五年时间价格有可能上涨50%，用1.4乘以1.5，大概就是2倍左右，五年翻一倍，平均每年15%左右的收益率，对于比较保守、稳健的投资者，这依然是比较好的收益率，我在基金中也买了比较多龙头白酒公司的股票，因为我们觉得五年之后它的价值是可以看到的。
【提问】：现在转债适合投吗？
【李崟】：如果您是对转债有深入了解的投资者，我认为依然可以投，因为转债下跌有底，上涨时，长期而言绝大部分转债最后都顺利转股，所以转债是比较好的投资品种，但它需要一定的专业知识，我接触的大量散户投资者对转债都不是特别了解，近期转债出现比较多的投机气氛，很多转债已经300多元，100%溢价率，我担心非专业投资者投资转债可能会有风险。
【提问】：您持仓中多为金融、地产、消费、医药，很少有科技股，是怎么考虑的？
【李崟】：目前国内科技股估值有点贵，对于企业的价值来讲，一定是未来现金流折现，我对目前很多科技股的现金流无法折现，也不知道该怎么给这些科技股估值，只能不投。我会把组合整体估值放到非常可控的范围内，很多科技股虽然近期跌了不少，但估值依然有点贵，所以目前组合中比较少。
【提问】：稳健配置混合型基金跟平衡型基金有什么区别？您管理产品最大的特色和优势是什么？
【李崟】：稳健配置跟平衡型基金没有绝对的界限，只是不同基金评价机构给基金不同的分类，我的基金基本都是股票不超过50%、债券不低于50%，这一类产品的好处是可以在不同资产类别中平衡，股票不好时，我可以把仓位降一降，多买些债，这样跌的时候可以稍微跌得少一点，而股票好的时候，我会把股票买多一点，债少配一点。劣势是涨的时候肯定涨不过股票型基金，下跌时有可能比纯债型基金跌得多，毕竟它有股票仓位。所以我建议中等风险偏好投资者购买平衡型基金，或者说稳健配置型基金，即使超越不了股票型基金，经过两、三年，大概率可以获得超过理财产品的年化回报。
【提问】：今年纯债基金是否需要赎回？是否还有机会？
【李崟】：不能说绝对赎回，我们判断目前利率水平比较低，很难长期维持，尤其是在疫情结束之后，如果二、三、四季度进入补经济的过程中，利率有上升的风险。
成量股份【提问】：纯债到底是持有还是赎回？
【李崟】：我对纯债比较保守，现在权益还是有机会，但权益分化非常大，我现在判断科技股的估值还是很贵，我自己组合中持仓的保险、地产、装备制造还是有机会的。
【提问】：美联储的子弹打光了吗？中国央行为什么不降息？
tcl集团股票【李崟】：美联储货币政策的子弹基本已经打光了，未来要看财政的、产业的，但很多政策需要国会配合，所以需要一定时间。
至于中国央行为什么不降息，货币政策委员会委员在接受采访时讲得比较清楚，我们降准之后，银行端负债的传导需要一定时间，LPR下降以5bp为单位，因为没到这个单位就没调。
【提问】：金融地产为什么大跌，还能升起来吗？
【李崟】：这一轮金融地产的跌幅主要是海外投资者持仓比较重，海外这次波动非常大，他们需要减持出来，拿现金到海外去，我们觉得金融地产现在这个位置看一年还是有机会。
最后简单介绍一下我的产品情况，我的产品都是平衡型基金，股票不超过50%，债券不低于50%，目前持仓处于估值比较低的位置，这个位置放一年，对于未来获得稳健收益很有信心。
今天的路演就进行到这里，如果大家有什么问题可以随时跟我们交流，欢迎大家关注我的组合，我觉得目前位置还是有机会。
谢谢大家！科学城股票
此时，那几个人，看着王二柱跳上了拖拉机，然后钻进去了，个个都很生气，叫嚣着，向着拖拉机围了过来。 这个提议，也被迅速地安排下去了，就这样，一机厂调整了工作重点，为了能够完成订单的任务，而进入了奋战之中。
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